1. 生猪养殖：静待周期反转，关注猪企成本管控水平
1.1 行业产能开启新一轮去化，周期反转可期
2021 年初以来，国内生猪产能全面恢复，生猪价格宽幅震荡，上半年自 1 月上旬 36 元/公斤的高位水平单边下行，至6 月下旬跌破 13 元/公斤后迅速反弹，此后 7 月开始重新回落，10 月初跌破 11 元/公斤，创下近年新低；国庆假期之后，生猪价格重拾升 势，大幅反弹近 70%至近 18 元/公斤的水平。猪价趋势性下跌的背后，国内生猪供需格 局变化较大，行业自 2021Q2 正式进入亏损周期，其中部分月份亏损幅度创出历史新高。 在持续极端亏损的推动下，行业产能开启新一轮的去化进程。
根据国家统计局和农业农村部监测显示，国内能繁母猪存栏从 2021Q1 末的 4318 万头上升至 2021Q2 末的 4564 万头，此后逐月回落，至 11 月份降至 4296 万头。尽管 如此，相较于 4100 万头的正常保有量水平，行业产能仍处于过剩状态。
我们认为，行业盈利的变化，决定了产能水平的波动幅度。我们认为当前国内生猪 供应仍较为宽松，1-11 月规模以上生猪定点屠宰企业的屠宰量同比大幅增长，其中 11 月份同比增幅 63%；今年 3 月以来我国规模猪场每月新生仔猪数月均增速 1.5%，其中 8 月份新生仔猪数同比增长 31.1%。由于生猪供应水平的持续高位，我们预计 2022 年 上半年猪价仍存在二次探底的可能，届时行业或将重回亏损，产能有望进一步加速去化。
1.2 行业发展返璞归真，成本管控已成共识
我们认为中短期生猪的供需关系受到多种因素的影响，养殖端、屠宰端和消费端也 存在频繁的动态博弈，导致短期猪价走势的趋势性研判难度较大。
1）均重：生猪单头均重的上升，对供应端变化的判断造成较大的干扰，2021 年前 5 个月均重的高位运行，导致行业出现“缺猪不缺肉”的现象，猪价不涨反跌，至 2021Q2 末由于猪价的快速下行，单头均重才见顶回落，逐步回归正常水平。
2）进口猪肉：2019 年以来，国内猪肉进口量呈现稳步增长趋势，2020 年全年进口 量约 430 万吨，超过我国自产猪肉量的 10%，成为重要的供给来源。2021 年，猪肉进 口延续增长趋势，其中 3、4月的单月进口猪肉量超过 40 万吨，虽然 5 月份之后月度进 口量快速回落，但绝对量仍处于历史较高水平。
3）消费需求：一般而言，国内猪肉消费具有一定季节性，7-9 月和 12-1 月由于中 秋、国庆假期和元旦、春节等节假日的因素，往往是消费的旺季。此外，猪价走势本身 也会对猪肉消费产生影响，低价刺激消费，高价则压制需求。
4）行政干预：今年 6 月，国家发改委联合多个部门发布了《完善政府猪肉储备调 节机制 做好猪肉市场保供稳价工作预案》，进一步完善了生猪行业和猪肉市场监测预警 机制。预案提出，在国家层面将猪粮比价、能繁母猪存栏量变化率、36 个大中城市精 瘦肉平均零售价格作为预警指标，设臵了猪粮比价 7:1 为生猪生产盈亏平衡点，并对猪 价过度下跌/上涨情形进行了预警分级。我们认为政府的生猪行业的逆周期调控，有望减 少生猪产能的剧烈波动，在情绪上对短期猪价走势也会形成较强烈的底部或顶部指示效应。
2019年以来，我们判断由于非瘟疫情的影响，行业普遍的三元留种、母猪高淘高补、 外购仔猪育肥、二次育肥等阶段性非正常经营活动，导致行业成本结构大幅变化，产业 链盈利分布向种猪、仔猪销售企业集中，商品猪价格走势剧烈波动。随着非瘟疫情影响 趋弱，我们预计行业种猪群已逐步恢复，2022 年行业发展将告别前几年激进的扩张行为， 逐步回归到正常轨道；在其他异常成本干扰项的占比下降的同时，猪粮比将重新成为判断行业盈亏状况的重要指标之一。
经过 2021 年初以来猪价大幅下跌的洗礼，我们判断养猪业已对以往过于激进的行 为进行积极的纠偏，对加强成本管控达成共识。我们认为较低的成本水平既确保了企业 在行业低谷能够保持合理的经营活力，也有利于在周期上行来临时享受较大的盈利弹性。 我们认为中短期生猪价格走势或有反复，纷繁变化的影响因素诸多，不少预设都会阶段 性的失效，建议投资者可淡化对短期猪价走势的预判，更重视行业产能去化的进程以及 行业成本的变化。
1.3 生猪销量延续增长，关注上市猪企盈利兑现情况
由于饲料成本仍处于高位，前期外购仔猪成本较高叠加母猪淘汰和低效产能清退产生的额外费用，2021 年多数上市企业的完全成本仍处于历史较高水平；从销量来看，多 数企业的年度生猪销量均实现明显的同比增长，叠加生猪价格的大幅下跌，进一步扩大 了企业的亏损幅度，考虑资产减值准备的计提，我们预计多数企业将深陷亏损泥沼，年 度亏损额或创下历史新高。
2021 年前 11 个月，尽管猪价快速回落导致盈利大幅下滑，但由于增长惯性，我们 预计多数上市养猪企业仍维持了较高的资本开支额。回顾 2019 年以来的经营表现和资 本开支水平，多数企业从此前猪价高位运行实现的历史性盈利已被高额的资本开支消耗 完毕，同时还伴随着资产负债率的明显上升。
我们认为 2022 年上半年猪价或仍将在底部区间震荡运行，此后有望迎来趋势性反 转。对于上市猪企而言，如何安然度过行业寒冬是当下必须面对的挑战，而怎样在周期 上行阶段实现较好的成长性，则是需要未雨绸缪的命题。我们判断由于资金的硬约束， 上市猪企的未来销量增速将出现较大的分化，成本改善显著、销量规模持续增长的企业 将表现出更大的盈利弹性和更高的成长性，成为新一轮上行周期中的赢家。
1.4 重点公司分析：温氏股份
温氏股份月度出栏持续增长，种猪逐渐恢复自主供给，各项核心生产指标稳步向好， 产能稳步恢复。养殖成本逐月下降，第三季度综合养殖完全成本约 22 元/公斤，随着公 司猪苗生产成本的持续下降，我们预计公司今年底完全成本有望降至约 18 元/公斤，2022 年整体降至约 16 元/公斤。
2. 禽养殖：行情有望边际改善，看好消费长期发展空间
2.1 白羽禽链：全年行情低位震荡，明年有望迎来边际改善
2.1.1 全年行情回顾：行情整体疲软，上游盈利略好于下游
我们认为主要受 2020 年下半年行业产能大幅去化影响，2021 年以来上游鸡苗和毛 鸡价格相对较好。2021 年 1-11 月份我国主产区鸡苗和毛鸡均价分别为 3.05 元/羽、8.24 元/公斤，同比分别上升 18.5%、12.3%。新冠疫情偶发背景下消费端未见起色，2021 年 1-11 月份我国主产区鸡产品价格约为 10041 元/吨，同比小幅下降 0.3%。（报告来源：未来智库）
产业链盈利方面，2021 年 1-11 月份禽链整体录得亏损约 0.39 元/羽，相较于 2020 年全年盈利 1.38 元/羽显著下降。其中，由于上游环节供应相对紧张，父母代养殖环节 盈利约为 0.27 元/羽；主要受饲料成本大幅上升影响，商品代养殖环节录得净亏损约 0.26 元/羽；屠宰场大幅扩张叠加终端冻品走货不畅，屠宰环节录得净亏损约 0.40 元/羽。
2.1.2 2022 年展望：禽链行情有望迎来边际改善
展望 2022 年，我们判断禽产业链行情有望迎来边际改善，下半年或将好于上半年。 从供给端来看，我们预计 2019 年高引种量带来的影响将于明年进入尾声，持续的全产 业链亏损导致产能去化预计加速。从需求端来看，新冠疫情偶发背景下餐饮行业恢复具 有不确定性，但下半年猪价周期性反转有望带动鸡肉替代性需求上行。
供给端：高引种量影响进入尾声，产能去化预计加速。按照白羽肉鸡饲养周期进行 计算，从祖代鸡引种到第一批商品代毛鸡出栏大约需要 60 周，在产祖代鸡与父母代鸡 产蛋期均为 36 周左右。在不考虑强制换羽的前提之下，同一批次引种祖代鸡对商品代 毛鸡的影响可以延续到 2 年多。因此，2022 年毛鸡供应的核心影响变量为 2019-2021 年的祖代鸡更新量情况。2019 年我国祖代鸡总更新量高达 122 万套，2020 年大幅下滑至 100 万套左右，据此我们判断高引种量带来的影响将于明年进入尾声。
根据白羽肉鸡协会数据，2021 年前三季度在产父母代种鸡存栏量整体处于上行通 道，由年初 1410 套左右的相对低位上升至 10 月份近 1700 套的相对高位，累计涨幅高 达 20%左右；我们认为一方面由于商品代鸡苗价格相对较好，父母代场仍具有补栏积极 性，另一方面也与大型一体化养殖企业往往在行情底部逆势扩产有关。向后展望，11 月 份以来随着父母代养殖进入亏损，父母代存栏量已现下行端倪，我们预计持续的全产业 链亏损将带动行业产能去化加速。
需求端：下半年预计显著好于上半年。春节过后的二季度一般是全年的肉类消费淡 季，叠加猪价低迷预期背景下的替代性需求较弱，我们判断明年二季度禽链行情仍将保 持低迷态势。向后展望，2022 年下半年猪价周期性反转有望带动鸡肉替代性需求上行， 叠加肉类消费旺季来临以及餐饮消费需求复苏等因素，我们判断 2022 年下半年鸡肉消 费需求将会显著好于上半年。
2.2 黄羽禽链：2022 年行情预计由底部回升
2021 年上半年黄羽鸡价格整体处于下降通道，从春节前后的约 16 元/公斤下降至 6 月份的不到 11 元/公斤，行业进入深度亏损状态。7 月份以来黄羽鸡价格触底回升，截 至 11 月底达 14.7 元/公斤，行业在经过 20 多个月的亏损之后迎来盈利。公司方面，2021 年 1-11 月温氏股份和立华股份黄羽鸡销售均价分别约为 13.0 元/公斤、12.7 元/公斤， 尽管同比分别上升 13.5%、12.2%，但仍处于历史相对低位水平。
向后展望，我们判断 2022 年黄羽鸡行情有望由底部回升。从供给端来看，今年以 来价格低位叠加饲料成本高企，养殖盈利低迷带动存栏下行和产能去化。从需求端来看， 活禽市场关闭的负面影响正在逐渐减弱，尽管新冠疫情背景下消费恢复幅度具有一定的 不确定性，但明年下半年猪价拐点确立有望推动黄羽鸡需求回暖。
2.3 看好鸡肉消费长期发展空间
2.3.1 我国禽肉消费量处于全球较低水平，有望迎来黄金发展期
根据 FAO 的统计数据，随着国民经济快速增长以及由此带来的居民可支配收入提 高，我国禽肉人均年消费量由 1985 年的 1.49kg 增长至 2017 年的 12.33kg。然而，2014 年以来受经济增速趋缓以及禽流感和食品安全等事件影响，禽肉人均消费量停滞不前甚 至略有下降，始终维持在 12kg 上下的水平。
继 2015 年我国人均 GDP 达到 8000 美元之后，2019 年又突破 1 万美元大关。从 横向比较的角度来看，美国和日本人均 GDP 分别于上世纪 70 年代末和 80 年代初突破 1 万美元大关，而彼时两国均曾迎来人均禽肉消费量的快速增长。我们认为，人均 GDP 达到一定体量进而引致消费升级趋势是全球性的普遍规律，而鸡肉“一高三低”的特点 代表了健康与品质生活的理念，有望在消费升级的大背景下受到越来越多消费者的青睐。
我们认为，我国的城市化进程是推动人均 GDP 提升的重要力量；就目前而言，我 国城市化率相较于美日等发达国家仍具有较大差距，2018 年城市化率仅不到 60%。近 年来，我国农村居民和城镇居民人均猪肉消费量已基本持平，而人均禽肉消费量仍然具 有一定差距。随着城市化进程不断推进以及人均 GDP 持续提升，我们判断我国人均鸡 肉消费量将会迎来较为广阔的提升空间。
2.3.2 鸡肉产品变革趋势：“熟食化”、“冰鲜化”
渠道变革助力鸡肉深加工制品占比提升。作为鸡肉消费的主要销售渠道，To B 端的 餐饮渠道和 ToC 端的商超新零售渠道是推动鸡肉行业市场规模不断扩张的重要力量；而 随着餐饮供应链食材标准化前臵和商超经营业态升级，鸡肉加工制品在鸡肉总产量中的 占比有望逐渐提升，鸡肉制品行业的规模扩张速度将会更快。
参考美国的发展经验，1962-2009 年整鸡销售占比由 83%持续下降至 12%，分割 品销售占比经历了先上升后下降的过程，深加工销售占比则由 2%逐渐上升至 46%。山 东凤祥招股说明书援引 Frost&Sullivan 的数据显示，2014-2018 年我国白羽鸡肉和肉制 品市场规模 CAGR 分别为-5.9%、10.8%，2018-2023 年两者的 CAGR 预计分别为 14.6%、22.2%；也即意味着 2014-2023 年白羽鸡肉制品的市场规模占比有望从 15%提 升至 40%。
黄羽活禽转为冰鲜乃大势所趋。根据 GlobalData，2018 年美国、日本和中国台湾 的鸡肉零售端销售形式均以鲜肉和冰鲜为主，在总销售重量当中所占的比重均在 70% 以上。而目前我国在零售端所售黄羽鸡多以活禽为主，冰鲜化程度较低。（报告来源：未来智库）
我们认为，随着我国居民对食物品质和卫生的要求日益趋严，原黄羽活禽的产品形 态将逐步转为冰鲜。一方面，近年来的 H7N9 流感事件暴露出活鸡在流通销售过程中存 在大量安全问题，国家及地方政府也出台了各项政策以积极引导销售模式转变。新冠疫 情发生后，各地方政府均采取了一系列管控措施，其中便包括严厉打击野生动物违法交 易与暂时性关闭活禽交易市场。2020 年 7 月 3 日，国务院联防联控机制举行发布会， 提出将限制活禽交易和宰杀，逐步取消活禽市场交易。另一方面，在消费升级背景下， 居民食品安全意识不断增强，冰鲜鸡具有安全、卫生、健康、方便快捷等优点，或将逐 渐吸引消费者从活鸡和冻品消费转为冰鲜鸡消费。
我们预计未来我国冰鲜黄羽鸡市场规模仍有较为广阔的发展空间。假设 5 年后冰鲜 黄羽鸡占比提升至 15%，2024 年冰鲜黄羽鸡产量预计为 111.3 万吨。按照 1%的通货 膨胀率计算，预计 5 年后冰鲜黄羽鸡价格为 24.7 元/千克，则 2024 年冰鲜黄羽鸡的市 场规模预计约为 275 亿元，5 年 CAGR 可达 21.7%。
2.4 重点公司分析
圣农发展：公司是我国白羽肉鸡行业全产业链一体化龙头企业，近年来除了不断投入扩大养殖屠宰产能，也在销售渠道拓展、种鸡培育、信息化建设以及外延并购等方面 持续发力。此外，我们判断公司食品业务占比提升有望带动盈利能力和估值水平提高。
育种业务方面，公司自主研发的白羽肉鸡配套系“圣泽 901”已正式通过国家畜禽 遗传资源委员会审定，有利于解决中国白羽肉鸡种源“卡脖子”问题。生鸡肉业务方面， 公司 2019 年年报中提到“逐步通过并购等方式将现有超 5 亿羽产能扩增至 10 亿羽，提 升市场占有率与竞争力”。随着公司持续进行各环节管理改善以及开展工业 4.0 体系建 设，我们预计 2022 年完全成本下降有望带动鸡肉业务羽均盈利明显回升。食品业务方 面，今年以来公司新增爆品和渠道品牌投放，“空气炸锅脆皮炸鸡”月销售额接近千万元。 我们预计明后年公司食品业务将迎来高速增长。（风险提示：白羽鸡价格大幅下跌；禽流 感等疫情；食品业务增长不及预期）
立华股份：公司黄羽鸡生产成本约 12.6 元/公斤，我们预计处于行业较为领先水平。 公司 2020 年黄羽鸡销量 3.23 亿只，我们预计未来有望保持 10%左右的产能扩张速度， 市占率稳步提升，2022 年销量有望达到 4 亿只左右；公司 2020 年生猪销量 18.4 万头，我们预计 2021 年公司生猪销量达到 40-50 万头。随着黄羽鸡行业的景气回升，我们判 断公司业绩或将呈现较大的弹性。（风险提示：鸡价超预期大幅下跌）
3. 饲料：不同品类销量增长各异，行业竞争逻辑正在渐变
3.1 不同品类饲料销量增长各异
3.1.1 猪料：2021 年整体高增，明年销量增速预计明显放缓
随着生猪养殖产能持续恢复，2021 年 1-10 月份行业猪料累计销量同比增速可达 49.5%。分季度来看，今年上半年猪价和养殖盈利保持高位，行业猪料累计销量同比增 速高达 71.4%；随着三季度猪价大幅下跌和养殖利润由正转负，7-10 月份能繁母猪存栏 环比持续下降并且降幅逐月扩大，9-10 月份行业猪料销量单月同比增速分别录得 19.9%、8.8%，相较于前期已明显收窄。展望明年，随着生猪养殖行业持续产能去化， 叠加高基数效应，我们预计行业猪料销量同比增速将会明显放缓。
3.1.2 禽料：2021 年整体承压，明年下半年有望边际改善
主要受养殖低盈利背景下的存栏量下降影响，禽料销量整体承压。2021 年 1-10 月 份行业肉禽料和蛋禽料累计销量同比增速分别录得-5.7%、-9.7%。展望明年，我们预计 肉禽产业链行情前低后高，整体略好于今年，肉禽料销量有望于下半年实现边际改善； 我们判断明年蛋价仍处周期高位，叠加饲料成本回落，蛋鸡养殖盈利提升带动存栏量恢 复，蛋禽料销量同比增速有望由负转正。
3.1.3 水产料：2021 年明显向好，明年预计承压
今年以来大宗鱼类价格和特水鱼类价格均呈现向好态势，三季度水产养殖旺季随着 存塘鱼逐渐增多，7-9 月份行业水产料销量同比增速分别可达 15.3%、19.0%、15.9%。 展望明年，我们判断行业水产料销量增速整体承压。从供给端来看，2022 年投苗量和养 殖量有望恢复到疫情以前的正常水平；从需求端来看，一方面，新冠疫情持续背景下餐 饮行业恢复速度具有较大不确定性，另一方面，尽管猪价于 2022 年下半年有望迎来反 转，但需要上涨到一定高度才会拉动水产品价格的上涨，明年整体形势并不乐观。
3.2 饲料行业竞争逻辑正在发生渐变
2013 年以来养殖行业和饲料行业相继进入结构调整期；2018 年以来的非瘟疫情则 导致行业新一轮大洗牌。我们认为，饲料行业的竞争要素已经从早期的跑马圈地、快速 上量，中期的特色经营、单点突破，逐步转变为综合实力的比拼。中小企业逐渐退出市 场，拥有全方位竞争优势的饲料企业不断攫取市场份额，带动行业集中度不断提升。
2013-2019 年，全国饲料企业数量从 1 万多家下降至 7800 余家。2020 年全国年产 10 万吨以上企业（单厂）数量已达 749 家，同比增加 128 家，在全国饲料总产量中所 占的比重已达 52.8%；我国年产百万吨以上规模饲料企业集团可达 33 家，在全国饲料 总产量中所占的比重已达 54.6%。2020 年我国饲料行业 CR10 已接近 40%，其中新希 望、海大集团与正大集团分列前三位。
我们认为，随着中小企业的逐渐退出以及大型饲料企业集团的大幅扩张，饲料行业 竞争格局已经发生重大变化，由之前的中小企业为主体逐渐进入若干家大型企业群雄逐 鹿的新时代，技术溢出的正外部效应或将产生越来越明显的同质化困境。在这一严峻形 势之下，饲料企业只有进一步升级为全面服务型的运营主体，尤其通过养殖服务和技术 研发的良性循环不断开发差异化饲料产品，才能通过提高客户粘性实现长远发展。
3.3 重点公司分析：海大集团
公司是中国饲料行业最具竞争力的优秀企业之一。我们判断未来几年公司在中国饲料行业中的市占率将会加速提升，成长确定性高。此外，公司已全面布局养殖、屠宰以及食品等业务，我们判断公司未来有望向全产业链一体化农牧企业加速迈进。
公司已基本形成并持续探索完善独特的饲料一体化解决方案，面临以下两大核心：
一方面，在以饲料配方为核心的饲料产品开发过程中，发挥“技术研发—养殖服务” 良性循环以及原材料专业采购能力的协同效应，力图形成动物营养和成本控制二者兼具 的饲料配方，并通过优异的生产运营能力生产出性价比最优的产品。此之谓公司“技术 研发—养殖服务—原料采购—生产运营”四位一体联动机制。
另一方面，除了提供饲料相关的产品与服务之外，公司对养殖户提供整个流程（优 质种苗→水域环境调节→疾病防治→流通加工）的养殖配套服务助力养殖终端价值最大 化，通过有效提升用户粘性实现公司与养殖户共赢发展。
展望明年，我们预计公司饲料销量有望达到 2290 万吨，保持 22%左右的同比增速， 其中水产料、禽料和猪料分别达到 540/1150/600 万吨。公司动保和苗种业务作为一体 两翼战略稳步推进，有望贡献全新利润增长点。生猪养殖业务方面，公司坚持稳扎稳打 的发展策略，在育种体系、种源布局、动物营养、畜医防治、中台建设等方面均有明显 进步，预计 2022 年公司生猪出栏量约为 270 万头。
4. 种子：种业振兴正当时，重视转基因商业化机遇
4.1 重构升级，行业发展或迎系统性变革
党中央、国务院高度重视种业振兴，2021 年以来，重磅种业扶持政策频频出台：
7 月，最高法发布新的品种权司法解释，突出切实保护品种权人利益、严厉打击侵 权行为、促进种业自主创新；同月，中央深改委会议审议通过了《种业振兴行动方案》， 指出必须把民族种业搞上去，把种源安全提升到关系国家安全的战略高度，并加快实施 农业生物育种重大科技项目。
10 月，《国家级玉米、稻品种审定标准（2021 年修订）》正式实施，增加了对于品 种一致性和真实性的审定条款，提升了审定门槛。
11 月，农业农村部对三部种业规章的部分条款予以修改，形成了《农业农村部关 于修改部分种业规章的决定（征求意见稿）》，明确了农业转基因品种的审定办法、生产 经营许可管理、植物品种命名以及生物安全评价管理办法。（报告来源：未来智库）
12 月，《国家级转基因大豆、玉米品种审定标准（征求意见稿）》出台，对转基因 性状转化体的真实性、目标性状的有效性做了具体说明，并拟在《主要农作物品种审定 办法》修订完成后发布实施。
种业相关政策出台之后，得到了较好的执行落实。截至 10 月初，在农业农村部部 署的种业监管执法年活动和保护种业知识产权专项整治行动中，全国已查办种业违法案 件 4000 多件，让侵权违法者付出了沉重代价。我们认为，在多项利好政策的推动落实 下，种业发展已经迎来了系统性的重构升级。未来我国种业知识产权保护力度有望显著 加强，法律法规体系进一步完善；品种审定门槛大幅提高，行业竞争环境有望迎来系统 性的明显改善，以往困扰行业发展的假冒套牌、品种同质化竞争等弊端有望逐渐得到解 决，行业发展真正实现良币驱逐劣币，取得种业翻身仗的胜利。
4.2 未来已来，转基因商业化稳步推进
2021 年，转基因商业化实现实质性突破，我们认为《主要农作物品种审定办法》、 《国家级转基因大豆、玉米品种审定标准》的相继出台，标志着我国转基因商业化种植 的推动进程已开始加速，在此审定标准正式发布实施后，第一批转基因大豆、玉米品种 有望进入审定程序；按照简化试验程序，我们预计转基因玉米和大豆最快在 2022 年即 可实现产业化。
我们认为，转基因商业化一旦落地，催生的潜在市场规模较大。我们预计转基因推 广或将使种植者增加至少 100 元/亩的额外经济效益，转基因种子市场容量也有望显著提 升。按照 5.5 亿亩转基因玉米的种植面积测算，我们预计国内转基因玉米种子终端市场容量近 400 亿元。
我们认为当前我国种业竞争门槛不高，国内杂交玉米主力品种市占率较低，行业集 中度较为分散；转基因农作物的种植将有利于行业门槛的显著提升，竞争格局也将随之 进一步优化，龙头种企将双重受益于种子提价和行业集中度提升。
在传统种企之外，我们认为转基因性状公司也将是转基因商业化落地的直接受益方。 我们预计约 15~20 元/亩的收益将由转基因性状公司和种子企业分享，其中性状公司将 迎来 40~50 亿元的市场盈利增量。根据已获批的转基因安全证书情况，我们认为大北农 和隆平高科/杭州瑞丰是转基因性状的领跑者。我们预计未来先正达等企业也陆续成为行 业的参与者，但由于竞争门槛较高，转基因性状的赛道不会拥挤。
4.3 重点公司分析：大北农
公司子公司大北农生物技术成立于 2010年，布局转基因领域 10 余年，具 有较大的先发优势。目前公司已经转换了 180-190 个转基因品种，与国内主要种子企业 达成合作，覆盖面积约 2 亿亩。2020 年以来，公司第一代玉米性状产品（组合）已经在 全国范围获得生物安全法规批准，先后有 DBN9936、DBN9858、DBN9501 获批国内玉 米转基因生物安全证书；另外 DBN9936 于 2021 年 9 月还获得 FDA的转基因产品上市 前食用安全批准。我们认为一旦转基因商业化实质性落地，公司或将成为最大的受益者 之一。
5. 市场表现：前 11 个月跑输大盘 22.88 个百分
1）截至 11 月 30 日，2021 年农业板块（海通农业统计）累计涨幅-2.51%，大幅跑 输上证 A 股 22.88 个百分点（-2.51% vs. 20.37%）。从单月情况看，农业板块上涨主要 集中在春节前后的 1-2 月份和 8-10 月份，3-7 月份则大幅跑输大盘，其中仅 4 月份实现 小幅的相对正收益。
2）从行业对比角度来看，2021 年 1-11 月份农业板块（海通农业统计）表现较差， 自年初至 11 月 30 日累计涨幅位居全市场倒数第 3。
3）分子板块来看，2021 年 1-11 月份林木及加工板块大幅上涨，其他子板块均跑 输大盘，其中种植、宠物食品以及海洋捕捞等板块跌幅较大。
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